Catégorie : Conjoncture

Les Échos , le 4 août 2025

Le marché est un levier essentiel de dynamisme économique. Il favorise l’allocation efficace des ressources, stimule l’innovation et permet l’ajustement de l’offre à la demande. Toutefois, il n’est ni parfait ni autosuffisant. Sa régulation est nécessaire pour éviter les dérives, permettre l’équité et assurer la stabilité à long terme. Cette régulation suppose un cadre juridique, des institutions solides, et des autorités légitimes pour fixer les règles du jeu. Mais cet encadrement ne doit pas devenir un carcan.

Depuis plusieurs décennies, la sphère publique a connu un développement continu, parfois mal maîtrisé. En France notamment, on observe une tendance à la suradministration, de même qu’à l’excès de prélèvements. L’État intervient dans un nombre croissant de domaines, au point d’intermédier trop souvent les relations entre les uns et les autres, réduisant également trop régulièrement le rôle des corps intermédiaires. Ce phénomène conduit à un empilement de normes et à une bureaucratie toujours plus complexe. Ainsi qu’à un manque de compétitivité comme d’attractivité du travail.

Lourdeur administrative, inefficacité croissante des politiques publiques, confusion des responsabilités en sont les manifestations. L’action publique tend alors à produire désillusions, ressentiment et démobilisation. Trop souvent, les citoyens se sentent infantilisés, dépossédés de leur capacité à agir, réduits à une forme de passivité civique. Ce climat nourrit un désengagement progressif, une défiance envers les institutions et le politique perçus comme lointains et insuffisamment efficaces, voire comme incompétents. La logique d’expansion continue de la sphère publique engendre également une demande illusoire de réponse étatique à tous les problèmes. Cette dynamique alimente un cercle vicieux : plus l’État promet, plus il déçoit ; plus il s’étend, plus il devient inefficace. Ce qui amène à son tour l’inquiétude, la peur devenue insurmontable devant tout problème fût-il petit, tant le sens de la responsabilité individuelle a été réduit, abîmé. “Un État qui s’immisce partout ne fait pas que fragiliser les institutions ; il détruit également les relations de confiance entre les citoyens, car il s’interpose entre eux et les rend étrangers les uns aux autres.” écrit justement Hannah Arendt .

Trop d’Etat induit ainsi l’aliénation des individus quant à leur capacité à agir par eux-mêmes. Cette situation affecte non seulement la vitalité démocratique, mais aussi la capacité d’innovation et d’adaptation de la société. Elle favorise l’immobilisme, décourage les réformes nécessaires et mine la confiance collective. Le tissu économique et social en souffre. Ce trop-plein de règles et d’impôts et cotisations ne garantit en outre ni l’équité ni l’efficacité : il fige la société au lieu de l’accompagner dans ses mutations. Ce qui induit un taux d’emploi trop faible et bloque la mobilité sociale. Il est donc urgent de repenser l’équilibre entre marché et puissance publique. Le marché a besoin de règles, mais des règles lisibles, stables, non trop nombreuses, enfin adaptées aux enjeux contemporains. L’État doit se concentrer sur ses missions essentielles et doit rechercher l’efficacité. “Le souverain étend ses bras sur la société tout entière; il en couvre la surface d’un réseau de petites règles compliquées, minutieuses et uniformes, à travers lesquelles les esprits les plus originaux et les âmes les plus vigoureuses ne sauraient se faire jour pour dépasser la foule; il ne brise pas les volontés, mais il les amollit, les plie, et les dirige; il ne tyrannise pas, il gêne, il comprime, il énerve, il éteint, il hébète, et il réduit enfin chaque nation à n’être plus qu’un troupeau d’animaux timides et industrieux, dont le gouvernement est le berger.”, Tocqueville, déjà.

L’enjeu n’est pas de choisir entre marché et État, mais de les ré-articuler intelligemment. Il faut sortir de la logique trop souvent manichéenne en France consistant à considérer que ce qui est public est obligatoirement bon et ce qui est privé mauvais. L’inverse n’est pas non plus pertinent. Il faut rétablir la complémentarité entre initiative et responsabilité individuelles et organisation collective. Il existe un chemin d’équilibre qui combine efficacité économique et exigence éthique. L’efficacité n’étant d’ailleurs pas l’apanage du marché, de même que l’éthique n’est pas celui du public. Les pouvoirs publics doivent ainsi penser en permanence l’équilibre qui marie pour le mieux les deux termes.

Cette exigence suppose une réforme profonde de l’action publique. Plutôt que d’ajouter des couches administratives, il faut simplifier, responsabiliser et recentrer l’État sur ses fonctions stratégiques. Et penser sans cesse à ce qui permet d’atteindre les objectifs souhaités , en évitant tous les effets contre-productifs, hors de tout dogme et du prêt-à-penser idéologiquement correct du moment. Afin d’éviter tant l’entropie de la sphère publique que la perte du sens dans nos sociétés. C’est ainsi que l’indispensable confiance dans les institutions et le politique pourra revenir. Ainsi que dans la démocratie.

Olivier Klein
Professeur d’économie à HEC

Les Échos, 19 août 2025

La dissolution de l’Union soviétique en 1991 a marqué la fin d’un monde bipolaire et l’avènement d’un ordre international dont le centre était les Etats-Unis, seule hyperpuissance. S’est alors développé un mode de régulation fondé sur l’économie de marché, la liberté des échanges, la démocratie et la promotion des droits de l’homme. S’est répandue parallèlement l’idée d’une dynamique d’extension de la démocratie et d’une diplomatie des droits de l’homme, allant jusqu’au droit d’ingérence. Cette période, parfois envisagée comme « la fin de l’histoire », a permis une forme de stabilité.

La mondialisation, via l’intégration croissante des pays dans l’économie mondiale et dans les circuits du commerce international, ainsi que par la diffusion des technologies et des capitaux, a engendré une réduction spectaculaire de la pauvreté à l’échelle globale. Ainsi, le taux de la population mondiale vivant sous le seuil minimal de subsistance est passé de 40 % en 1980 à environ 10 % ces dernières années. Même si des populations liées à des industries mises en compétition par des économies à main-d’oeuvre moins chère ont été touchées dans les pays occidentaux.

« Sud global » et « double standard »

Cette dynamique a progressivement permis à d’autres puissances d’émerger et de s’affirmer. La Chine, notamment, a su peu à peu développer une industrie à plus forte valeur ajoutée, en conquérant des parts de marché mondiales très significatives dans des domaines variés, tout en étendant ses zones d’influence par le biais des nouvelles routes de la soie, garantissant ainsi entre autres ses ressources énergétiques et en terres rares. Jusqu’à devenir elle-même une hyperpuissance.

Chemin faisant, cette dynamique a conduit à une remise en cause de l’ordre antérieur, portée également par un « Sud global », certes très hétérogène mais uni dans sa critique du « double standard » américain, voire occidental, soit la politique du deux poids deux mesures. Le « Sud global » a ainsi contesté la légitimité de l’ordre occidental et revendiqué une place plus importante dans la gouvernance mondiale.

La rivalité systémique entre la Chine et les Etats-Unis est aujourd’hui au coeur de la fragmentation géopolitique contemporaine. La Chine entend retrouver une position prédominante, après une très longue période d’effacement géopolitique, affirmée on ne peut plus clairement par Xi Jinping déclarant en 2021 que la Chine devait devenir la première puissance mondiale en 2049. Tandis que symétriquement les Etats-Unis cherchent à préserver ce statut qui est aujourd’hui le leur. La Russie, quant à elle, nourrie par un complexe historique d’encerclement et d’insuffisance de reconnaissance, tente de réaffirmer son influence sur la scène internationale.

La fragmentation géopolitique et économique du monde qui en résulte est manifeste. Depuis 2010 jusqu’à la guerre en Ukraine non comprise : multiplication par quatre environ des conflits militaires internationaux, par un peu moins de trois du nombre de pays soumis à des sanctions financières, et par six des mesures protectionnistes touchant tant le commerce international que les investissements directs transfrontières. Et ce, avant même la montée des droits de douane due à la nouvelle administration américaine.

Ces évolutions traduisent une logique longue de repli sur soi et de défiance croissante entre les Etats, qui remet en cause le multilatéralisme et la liberté organisée du commerce et des mouvements de capitaux. Le retour du pur rapport de force entre puissances entamé dès le milieu des années 2010 est inquiétant pour la paix et la sécurité internationale.

Eviter le chacun pour soi

La défiance est désormais considérable notamment entre les deux hyperpuissances, ce qui affecte profondément les modes de régulation mondiale. Les modes multilatéraux de coordination et de communication permettant de résoudre au mieux en amont les conflits de façon coopérative s’en trouvent fortement altérés et laissent la place à des relations bilatérales et à des solutions conflictuelles. La question centrale est désormais de savoir si une configuration multipolaire parviendra à recréer un degré suffisant de confiance entre les différentes parties et des modes de coordination efficaces, pour éviter la logique du chacun pour soi et la violence primitive, toujours justifiée par la violence anticipée de l’autre.

Olivier Klein est professeur à HEC.

Depuis la crise financière mondiale, les institutions financières non bancaires (IFNB) – fonds de pension, compagnies d’assurance, hedge funds, fonds de dette privée, etc. – ont vu leur poids croître considérablement. Elles représentent aujourd’hui près de 50 % du financement global et environ 30 % de celui des entreprises. Cette montée en puissance traduit un rééquilibrage structurel du système financier. Depuis Bâle III, les banques font face à des exigences prudentielles accrues qui limitent leur capacité à répondre à l’ensemble des besoins de financement. Les IFNB les moins régulées (les fonds notamment) ont ainsi pris le relais, en particulier sur les segments les plus risqués ou de long terme. Leur développement répond donc à une logique économique réelle. Mais cette évolution n’est pas exempte de risques, et la stabilité du système financier global dépend désormais aussi de leur solidité.

Dans un environnement de taux durablement bas, les IFNB ont été poussées à rechercher des rendements plus élevés, ce qui les a incitées à prendre davantage de risques : exposition à des crédits de moindre qualité, allongement des maturités, recours à l’effet de levier via les produits dérivés, repos, et déséquilibres de liquidité entre des actifs peu liquides et des passifs à court terme. La crise de mars 2020 a mis en lumière la vulnérabilité de certaines de ces structures : celles qui ont été confrontées à des retraits massifs ont été forcées de liquider rapidement des actifs, menaçant de déclencher une spirale baissière et de fortes pertes. Les banques centrales, lors de cette crise, ont accentué fortement leurs politiques de « quantitative easing » pour éviter de nouvelles crises systémiques de liquidité et ont dû, pour certaines d’entre elles, jouer un rôle de « market-maker de dernier ressort » afin d’éviter de possibles contagions à l’ensemble du système financier.

Pour répondre à ces fragilités, plusieurs outils ont été déployés. Certains fonds ouverts disposent désormais de mécanismes de gestion de la liquidité (gates, swing pricing). Les exigences de marge (marges initiales, appels de marge, garanties) ont été renforcées pour les dérivés, et le reporting sur les expositions, les financements et les risques de liquidité a été amélioré. Mais ces avancées restent partielles. Le cadre prudentiel demeure hétérogène, parfois lacunaire, et la supervision fragmentée, notamment au niveau international.

Des pistes d’amélioration sont identifiées. Il conviendrait notamment de mieux encadrer l’effet de levier, d’imposer des décotes minimales (haircuts) dans les opérations de financement sur titres, et de renforcer la transparence sur les désajustements de liquidité. Une coopération transfrontalière plus étroite est aussi indispensable, afin de prévenir les contournements réglementaires par arbitrage entre juridictions. L’objectif n’est pas d’appliquer aux IFNB une réglementation calquée sur celles des banques, mais d’instaurer un cadre cohérent, proportionné aux risques et différencié selon les modèles économiques. Les liens entre les IFNB elles-mêmes et entre elles et les banques sont également à bien surveiller.

Enfin, l’idée d’un accès conditionnel aux facilités de liquidité des banques centrales mérite d’être discutée. Cela pourrait éventuellement constituer un filet de sécurité utile en période de très fort stress, mais uniquement si des contreparties strictes sont exigées en termes de réglementation – transparence, ratios de liquidité, limitation de l’effet de levier, exigence de collatéraux de haute qualité –, comme de supervision. Il s’agirait de soutenir les acteurs les plus prudents, sans créer une incitation générale à la prise de risque.

Ainsi, la résilience du système financier contemporain repose autant sur la solidité du secteur bancaire que sur celle de la sphère non bancaire. Une régulation intelligente doit prévenir les dérives possibles sans brider l’innovation.

Olivier Klein
Professeur d’économie à HEC
et directeur général de Lazard Frères Banque