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Crise économique et financière Economie Générale

Dette publique : l’illusion de l’argent magique

La dette publique serait-elle finalement un mirage ? La question revient périodiquement dans le débat économique : puisque les banques centrales de la zone euro détiennent une part importante des dettes publiques nationales, pourquoi ne pas annuler ces titres ? Ou, à défaut, refinancer indéfiniment les États à taux nul ?

Dans les deux cas, le raisonnement paraît séduisant : une partie de la dette disparaîtrait du bilan de l’État ou cesserait de lui coûter des intérêts. La contrainte budgétaire serait donc allégée sans qu’il soit nécessaire d’augmenter les impôts, de réduire les dépenses ou d’accroître la croissance. Cette conclusion est pourtant erronée.

Une première évidence : la Banque de France appartenant à l’État français à 100 %, il s’agit d’un jeu d’écritures dans le bilan de l’ensemble État et banque centrale globalement à somme nulle (voir encadré).

Cette évidence comptable est parfois masquée par la séparation juridique entre l’État et la banque centrale. Mais, économiquement, il faut les consolider pour mesurer l’effet réel de l’opération.

Parallèlement, en termes de flux de revenus, la Banque de France appartenant à l’État, ses résultats contribuent aussi aux résultats des finances publiques, notamment par l’impôt sur les bénéfices et les dividendes. De 2015 à 2025, la Banque de France a ainsi versé au total 36,8 milliards d’euros au budget de l’État. Dès lors, considérer séparément la dette de l’État et l’actif de la Banque de France conduit à une illusion d’optique.

Le cas du PSPP est éclairant

Partagerait-on le coût d’une telle annulation ou d’une mise à zéro des intérêts de la dette par notre banque centrale au niveau de la zone euro ?

Le Public Sector Purchase Programme (PSPP), lancé en 2015, n’a pas été conçu comme un mécanisme dans lequel tous les risques liés aux dettes publiques nationales seraient automatiquement mutualisés.

Les achats de titres publics ont été largement effectués de manière décentralisée : les banques centrales nationales ont principalement acheté les titres de leur propre juridiction, dans le respect d’une allocation guidée par la clé de capital de la BCE.

Cette architecture n’est pas un détail technique : elle signifie que l’achat par une banque centrale nationale de la dette de son propre État ne transfère pas le risque aux contribuables des autres pays. Si tel était le cas, la simple idée de l’annulation de la dette française par la Banque de France susciterait une opposition immédiate des autres États membres.

La Banque de France porte donc, pour l’essentiel, le risque associé aux titres publics français qu’elle a acquis dans le cadre du PSPP. Une annulation de ces titres ne ferait donc pas payer les autres États européens à sa place. Elle réduirait principalement l’actif de la Banque de France, tout en ne procurant aucun avantage en termes d’amélioration de notre marge de manœuvre budgétaire.

Et les intérêts à zéro pourcent ?

Le raisonnement est identique pour l’idée, apparemment plus subtile, selon laquelle la banque centrale pourrait conserver les titres mais renoncer définitivement aux intérêts, en refinançant l’État à taux zéro.

Là encore, l’opération peut sembler magique si l’on ne regarde que les dépenses dans le budget de l’État. Mais ce n’est qu’une illusion.

Supposons que l’État verse 10 milliards d’euros d’intérêts annuels à la Banque de France. Pour le budget de l’État, ces 10 milliards constituent une charge. Et, pour la Banque de France, ces 10 milliards constituent un produit.

La disparition des intérêts reçus par la banque centrale ne constitue pas un gain net équivalent pour les finances publiques car elle entraîne une perte de revenus de la banque centrale et, par conséquent, une diminution des dividendes comme des impôts versés au budget de l’État pour un montant sensiblement équivalent. Là encore, l’opération est essentiellement un jeu à somme globalement nulle pour le budget de l’État.

Plus encore, une banque centrale ne peut pas lever la contrainte financière et budgétaire durablement sans forts risques.

Il faut ici revenir à une distinction élémentaire mais fondamentale. Une banque centrale peut créer de la monnaie (monnaie banque centrale ou M0) ou faciliter la création monétaire bancaire (M2). Elle ne peut pas créer, par son pouvoir monétaire, des biens, des services, du travail, du capital productif ou des gains de productivité.

La création de masse monétaire additionnelle peut être extrêmement utile lorsqu’elle accompagne une économie en croissance ou, comme politique économique conjoncturelle, pour participer à une politique de relance lorsque les capacités productives sont sous-utilisées. Elle est même au cœur du fonctionnement de l’économie monétaire moderne. Mais elle ne permet pas de contourner durablement la contrainte budgétaire.

Si l’État souhaite consacrer structurellement davantage de ressources à la transition écologique, à la défense, à l’éducation, aux retraites ou à toute autre politique publique, ces ressources doivent provenir, en dernière analyse, de revenus produits par l’économie : d’une réduction d’autres dépenses, de prélèvements, d’emprunts sur les marchés de l’épargne… Et d’une augmentation suffisante de la capacité productive qui permet de conserver le taux d’endettement sous contrôle.

La monnaie facilite le financement et organise les échanges. Elle ne peut, sans graves risques, supprimer les contraintes budgétaires et financières. Une création monétaire disproportionnée par rapport à la création de richesse ne permet pas d’échapper durablement aux contraintes réelles de l’économie. Elle crée les conditions d’une crise économique, sociale, voire démocratique.

Le grand danger de la perte deconfiance

L’argument contre l’annulation ne s’arrête donc pas à une démonstration comptable. Même si une telle opération était juridiquement possible – ce qui pose déjà de sérieuses difficultés dans la zone euro – elle serait dangereuse, voire très dangereuse.

En premier lieu, elle modifierait en effet profondément la perception du rôle de la banque centrale. Si les marchés considéraient qu’elle finançait durablement les déficits publics, la frontière entre politique monétaire et politique budgétaire deviendrait poreuse, affectant les anticipations sur les finances publiques comme sur la politique monétaire.

Le danger immédiat serait ainsi celui d’une prime de risque accrue. Une dette publique n’est pas seulement un chiffre dans un bilan. Elle est aussi une promesse faite aux prêteurs futurs.

La capacité d’un État à se refinancer à des taux raisonnables repose sur la confiance dans sa volonté de respecter ses engagements ainsi qu’une trajectoire de la dette publique considérée comme viable.

Si les investisseurs anticipaient que les pouvoirs publics pouvaient faire appel à la banque centrale pour financer ad libitum leurs déficits ou annuler régulièrement la dette publique, ils s’interrogeraient sur la valeur future de la monnaie et la viabilité du cadre monétaire.

Le paradoxe serait alors saisissant. Une politique conçue pour réduire la charge de la dette pourrait conduire à augmenter la prime de risque exigée par les investisseurs, donc les intérêts dus par l’État. Et comme la France doit continuellement refinancer une partie considérable de son stock de dette, la hausse des taux aurait progressivement des effets sur l’ensemble du coût du financement public. La contrainte ne disparaîtrait pas, bien au contraire.

Et le risque inflationniste ?

Le second risque touche la stabilité monétaire. Lorsque la banque centrale finance durablement les déficits publics, qui dès lors ne sont plus contraints sur le moyen long terme, la demande globale peut croître plus rapidement que la capacité productive de l’économie.

Tant que l’économie dispose de capacités inutilisées, cette création monétaire peut ne pas provoquer une inflation excessive. Mais lorsque les capacités de production sont déjà fortement mobilisées, la pression inflationniste apparaît. À ce moment-là, la banque centrale doit normalement resserrer sa politique monétaire.

Or, si la banque centrale devient le principal financeur automatique de l’État, la hausse des taux directeurs devient politiquement beaucoup plus difficile. Elle se trouve face à un conflit d’intérêts institutionnel classique, mais ici largement exacerbé : lutter contre l’inflation, au risque d’augmenter le coût du financement public, ou maintenir des conditions accommodantes pour préserver la solvabilité budgétaire. Sa capacité à arbitrer pour le bien commun et à défendre l’intérêt de long terme de l’économie s’en trouverait affaiblie.

La crédibilité monétaire repose en grande partie sur la conviction des agents économiques que la banque centrale fera ce qui est raisonnablement nécessaire pour préserver la stabilité des prix, même si cette politique, le cas échéant, pouvait devenir inconfortable pour les finances publiques.

Le grave risque à terme est la perte de confiance dans la monnaie, c’est-à-dire dans le système de règlement des échanges et des dettes de la société. C’est une dimension plus profonde, souvent absente du débat comptable.

La monnaie repose sur la confiance. Cette confiance permet de façon relativement stable et fiable de fixer les prix, de conclure des contrats commerciaux, de prêts et de placements, ainsi que des contrats salariaux. Toute l’organisation économique dépend de cette confiance.

Une perte durable de confiance dans la monnaie ne se limite pas à quelques points d’inflation supplémentaires. Elle peut conduire les agents économiques à raccourcir leurs horizons, à freiner la croissance, à privilégier les actifs réels, à réduire leur détention de monnaie et à accroître le risque conflictuel dans la fixation des contrats. Le processus peut devenir auto-entretenu et conduire à de graves désordres économiques, sociaux, comme sociétaux.

La monnaie n’est donc pas un simple instrument comptable que l’on pourrait manipuler sans conséquence. Comme l’a montré la théorie monétaire et, avant elle, toute l’histoire économique, la stabilité monétaire constitue l’un des fondements de l’ordre de nos sociétés.

Le raisonnement par l’absurde

Si un État pouvait financer durablement toutes ses dépenses en émettant de la dette, puis demander à sa banque centrale d’acheter les titres ainsi émis, de renoncer aux intérêts et/ou d’annuler les créances correspondantes sans aucune conséquence économique, pourquoi ne jamais l’avoir fait ? La pauvreté aurait été éradiquée !

Car pourquoi alors limiter les déficits ? Pourquoi même lever des impôts ? Pourquoi donc contrôler les dépenses publiques ? Pourquoi s’inquiéter du niveau de la dette ? La réponse à ces questions est évidente : les contraintes budgétaires et financières ne sont pas de simples conventions comptables. Elles traduisent une contrainte réellement existante.

Un État peut emprunter pour investir, bénéficier de taux inférieurs à sa croissance ou utiliser la politique monétaire en période de crise, mais il ne peut pas durablement consommer davantage de ressources qu’il en reçoit sans que quelqu’un, quelque part, en supporte finalement le coût.

La vraie solution est économique, pas monétaire

La conclusion n’est donc pas qu’il faudrait nécessairement réduire brutalement la dépense publique ou pratiquer une politique d’austérité. Elle est beaucoup plus simple : la trajectoire du taux d’endettement doit être traitée dès l’amont.

Pour un pays comme la France, cela signifie d’abord rétablir progressivement une évolution budgétaire crédible, en recherchant un équilibre, voire un excédent primaire, lorsque les conditions économiques le permettent. Cela suppose de mieux hiérarchiser les dépenses publiques, d’améliorer leur efficacité, de favoriser l’emploi et d’accroître la productivité, c’est-à-dire d’améliorer le potentiel de croissance.

La soutenabilité du taux d’endettement dépend fondamentalement de la relation entre le taux d’intérêt payé sur la dette, le taux de croissance nominale de l’économie et le solde primaire des finances publiques. Lorsque la croissance est insuffisante et les déficits primaires persistants, aucun artifice monétaire ne résout le problème. À l’inverse, une économie plus productive, employant davantage sa population en âge de travailler, aux dépenses publiques plus efficaces, rend mécaniquement la dette plus soutenable. La banque centrale peut accompagner cette dynamique. Elle ne peut pas s’y substituer.

À retrouver dans la revue

Revue Banque Nº920

Une dette effacée, des fonds propres amputés

Commençons par une opération apparemment simple. L’État français doit 100 à la Banque de France. La Banque de France détient donc, à son actif, une créance de 100 sur l’État, tandis que celui-ci porte à son passif une dette de 100. Si la Banque de France annule cette créance, la dette de l’État diminue effectivement de 100. Mais, simultanément, l’actif de la Banque de France diminue de 100, alors que ses dettes vis-à-vis des banques notamment restent entières (les réserves des banques en monnaie banque centrale). Ce sont donc les résultats nets, donc potentiellement les capitaux propres de la banque centrale qui baissent d’autant, affichant ainsi sa perte de richesse. Il n’y a donc aucune création de richesse pour le secteur public considéré dans son ensemble, la Banque de France appartenant à 100 % à l’État français, rappelons-le.

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Vieillissement : la solution passe d’abord par le taux d’emploi

Le nouveau rapport démographique de la Commission européenne confirme une tendance de fond : l’Europe entre dans une phase durable de vieillissement et de recul de sa population. La population de l’Union devrait culminer autour de 453 millions d’habitants en 2029 avant de retomber à environ 399 millions en 2100. Cette évolution, liée à la baisse de la fécondité et à l’allongement de l’espérance de vie, modifiera profondément la structure par âge de nos sociétés. Les conséquences économiques sont considérables : tensions sur le marché du travail, progression des dépenses de santé, fragilisation des systèmes de retraite et pression croissante sur les finances publiques.

Trois leviers permettent d’en limiter les effets : une immigration s’accompagnant d’un fort taux d’emploi, des gains de productivité plus élevés et une augmentation du nombre de personnes effectivement au travail. Le premier ne peut suffire à lui seul. Le deuxième est indispensable, mais il ne se décrète pas. Il dépend de l’innovation, de l’investissement, de l’éducation et de la capacité à diffuser rapidement et largement les bénéfices des nouvelles technologies.

Reste un levier immédiatement mobilisable : l’emploi. La Commission européenne souligne qu’un rapprochement des taux d’activité des États membres vers les meilleurs niveaux observés en Europe réduirait fortement l’impact économique du vieillissement. Le taux d’emploi des 15-64 ans dépasse ainsi 80 % en Suède et aux Pays-Bas, contre 77,4 % en Allemagne, 76,9 % au Danemark, 71,8 % en moyenne dans l’Union européenne et seulement 68,8 % en France.

Le volume total d’heures effectivement travaillées par habitant apporte un éclairage complémentaire. Il combine la démographie, le taux d’emploi, le recours au temps partiel et la durée annuelle du travail. La France se situe environ 14 % en dessous de la moyenne européenne. Elle cumule ainsi un taux d’emploi trop faible et une durée annuelle de travail des salariés à temps complet inférieure d’environ 7 % à la moyenne européenne.

Cette réalité est décisive pour l’avenir de notre modèle social. Un État-providence généreux suppose une base productive et contributive suffisamment large. Plus le nombre d’heures travaillées par habitant est élevé, plus il est possible de financer durablement des services publics de qualité et une protection sociale ambitieuse sans accroître indéfiniment les prélèvements ou l’endettement. La croissance potentielle, le niveau de vie et la soutenabilité des finances publiques en dépendent directement. Et, in fine, la remontée du taux d’emploi est également favorable à la cohésion sociale.

La France est particulièrement concernée. Depuis le début des années 2000, son PIB par habitant a décroché par rapport à la moyenne européenne, davantage encore vis-à-vis de l’Allemagne et des pays nordiques, tandis que sa situation budgétaire s’est continuellement dégradée. Une hausse du taux d’emploi aurait donc un impact macroéconomique majeur. En se rapprochant du niveau allemand, la France améliorerait sensiblement ses finances publiques, au niveau des Pays-Bas, les simulations montrent qu’elle pourrait presque résorber son déficit primaire. Elle contribuerait aussi à rétablir l’équilibre financier de notre système de retraite.

La réforme des retraites ne doit donc pas être envisagée seulement comme un moyen de préserver le système de retraite par répartition. Elle participe d’une stratégie économique plus large visant à accroître le nombre d’actifs, relever le potentiel de croissance, améliorer le niveau de vie et restaurer durablement nos finances publiques. Pour la France, l’enjeu dépasse ainsi la seule question des retraites: il engage notre prospérité future, la pérennité de notre protection sociale et, au-delà, notre souveraineté financière.

Olivier Klein
Professeur d’économie à HEC
Auteur du livre « Dette, réformes et démocratie. Sortir du cercle vicieux français »

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La quête sans fin d’égalité peut abîmer la justice sociale

La recherche de l’égalité est l’une des plus grandes conquêtes des démocraties modernes. Elle a profondément transformé nos sociétés en affirmant la même dignité de chaque individu. Mais toutes les formes d’égalité ne poursuivent pas le même objectif et, lorsqu’elles sont poussées au-delà d’un certain équilibre, elles peuvent finir par entrer en tension les unes avec les autres.

Alexis de Tocqueville avait déjà montré que les sociétés démocratiques portent une aspiration profonde et légitime à l’égalité, mais qu’elle peut aussi conduire progressivement à vouloir réduire les différences sans limite. Cette évolution éclaire une partie des débats actuels sur le modèle social français.

Quatre dimensions de l’égalité

On peut distinguer quatre dimensions de l’égalité. La première est l’égalité des droits : une même loi pour tous, les mêmes libertés fondamentales, la même dignité pour chacun. Elle constitue le fondement de l’Etat de droit.

La deuxième est l’égalité des chances. Elle vise à permettre à chacun de construire son avenir indépendamment de son origine sociale, de son sexe ou de son origine ethnique. Elle repose sur l’éducation, la santé, la formation et la lutte contre les discriminations.

La troisième est l’égalité des protections. Les sociétés européennes ont choisi de protéger chacun contre les grands risques de l’existence : maladie, chômage, vieillesse, handicap ou pauvreté.

La quatrième consiste à corriger, par la redistribution, les écarts de revenus que produit spontanément l’économie. Une société où les inégalités deviennent incompatibles avec la cohésion sociale ou l’égalité des chances se fragilise elle-même. La redistribution est donc une fonction essentielle de régulation de la société. Cette construction représente une réussite historique. Ces quatre dimensions se complètent et ont permis de concilier une économie de marché dynamique avec une forte ambition de justice sociale.

Cependant, depuis quelques décennies, l’aspiration à l’égalité tend à se transformer en une double logique : l’extension continue des droits individuels et la recherche toujours plus poussée de l’égalisation des situations. Les droits ne sont alors plus seulement destinés à protéger les libertés. Ils deviennent progressivement des créances sur la collectivité.

Souvent sans contrepartie en termes de devoirs ou de contribution, leur extension continue nourrit un individualisme croissant, affaiblit le sens des responsabilités individuelles et collectives et crée un écart grandissant entre les promesses publiques et les ressources disponibles. L’Etat promet davantage, déçoit davantage, tandis que la dette publique s’accumule.

Parallèlement, la réduction des écarts de revenus, de patrimoine ou plus généralement de situations tend à devenir, notamment en France, le principal critère de la justice sociale. Or une société libre et fluide produit nécessairement des différences. Certaines résultent de causes qu’il faut combattre, d’autres naissent du travail, de l’effort, de l’innovation, de la prise de risque ou des responsabilités assumées.

C’est même cette dialectique qui facilite l’égalité des chances et la mobilité sociale. La justice sociale ne consiste pas à effacer indistinctement toutes ces différences, mais à distinguer celles qui sont légitimes de celles qui ne le sont pas. John Rawls ne défendait pas une égalité absolue des situations. Il admettait les inégalités lorsqu’elles amélioraient la situation des plus défavorisés, par exemple.

L’efficacité conditionne la solidarité

La France illustre les difficultés de cette évolution. Notre système de redistribution est l’un des plus développés au monde. Il a permis d’amortir les crises et de réduire certaines inégalités. Mais il s’est aussi accompagné d’un niveau très élevé de prélèvements et de dépenses publiques, d’une dette croissante et d’un taux d’emploi insuffisant comme d’un affaiblissement relatif de notre compétitivité qui en sont pour partie les conséquences.

Le véritable enjeu n’est donc pas d’opposer solidarité et efficacité. C’est de comprendre que la dernière conditionne durablement la première. Une économie moins dynamique crée moins de richesses à redistribuer et finit par fragiliser les protections qu’elle cherche à préserver. La justice sociale est un tout qui ne se réduit nullement à la seule justice fiscale, qui ne peut sans danger être un objectif en soi.

L’égalité est ainsi progressivement passée d’un idéal d’égalité devant la loi à un idéal de protection, puis, de plus en plus, à une logique d’égalisation des situations. Cette évolution conduit à ce que j’appelle une hyper-démocratie, où la multiplication sans fin et sans contreparties des droits et la recherche insatiable d’égalité finissent par fragiliser les équilibres qui fondent pourtant la démocratie elle-même et rendent la solidarité possible.

Il est temps, en France, de repenser ces équilibres plutôt que de subir des dérives qui, in fine, exaspéreraient la défiance et rendraient notre modèle gravement inefficace.

Olivier Klein
Professeur à HEC

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Retraites : le courage de sortir des faux débats et de proposer de vraies solutions

TRIBUNE. La question fondamentale est d’une simplicité désarmante : comment financer durablement un système de retraite par répartition lorsque nous vivons toujours plus longtemps et que le nombre d’actifs par retraité diminue continuellement ?
Publié le 27 juillet 2026
Olivier Klein

Le débat politique français sur les retraites est bloqué. Chaque réforme provoque des affrontements politiques, des manifestations et laisse un pays plus divisé qu’auparavant. Pourtant, la question fondamentale est d’une simplicité désarmante : comment financer durablement un système de retraite par répartition lorsque nous vivons toujours plus longtemps et que le nombre d’actifs par retraité diminue continuellement ?

La réponse n’est ni idéologique ni partisane. Elle est démographique. Plusieurs pays européens l’ont compris. Près de 40 % d’entre eux ont choisi d’introduire des mécanismes automatiques ou semi-automatiques reliant l’âge de départ à la retraite à l’évolution de l’espérance de vie. Ils n’ont pas supprimé le débat démocratique ; ils ont simplement décidé de ne plus remettre en cause, à chaque alternance politique, une réalité objective.

La Suède est emblématique. Un accord transpartisan conclu en 2017 a instauré un âge de référence calculé à partir de l’évolution de l’espérance de vie. La loi a été votée en 2019. Depuis le 1er janvier 2026, l’âge de départ est effectivement indexé sur cette référence, après une période de transition permettant à chacun d’anticiper et de s’y préparer.

Espérance de vie

Le Danemark applique depuis longtemps une philosophie comparable : préserver une durée moyenne de retraite d’environ quatorze ans et demi. Lorsque l’espérance de vie progresse, l’âge de départ augmente lui aussi. Il est déjà prévu à 70 ans pour 2040. Le gouvernement a annoncé en 2025 vouloir éviter une hausse automatique sans limite au-delà de 70 ans, mais le principe demeure : un système de retraite doit évoluer avec la démographie.

L’Allemagne s’engage aujourd’hui dans la même direction. Contrairement à ce qui est parfois affirmé, le débat n’y porte pas principalement sur une désindexation des retraites. En France, celle-ci existe déjà depuis longtemps : depuis 1987 pour les salariés du privé et depuis 2003 pour les fonctionnaires, les pensions sont indexées sur les prix et non plus sur les salaires, afin de ralentir leur progression. La réforme allemande est d’une autre nature. Elle prévoit une progression des pensions légèrement inférieure à celle des salaires à partir de 2032, compensée par un pilier obligatoire de capitalisation. Mais surtout, elle propose de faire évoluer progressivement l’âge légal avec l’espérance de vie.

C’est précisément ce débat que la France refuse d’avoir sereinement. Pourtant, les faits sont têtus. Les retraités français ne sont pas les mieux traités d’Europe : les taux de remplacement sont plus élevés en Autriche, en Espagne, en Italie ou encore aux Pays-Bas. Et réduire les pensions ou augmenter les cotisations des actifs n’est pas la bonne réponse à un déséquilibre démographique. Ces solutions diminuent le pouvoir d’achat, accroissent l’incertitude et alimentent une forte épargne de précaution qui pénalise durablement la croissance.

On entend en outre souvent qu’il serait équitable, si l’on demande aux actifs de travailler plus longtemps, d’imposer un effort équivalent aux retraités en diminuant leurs pensions ou la progression de celles-là. Cette symétrie est en réalité trompeuse. Car considérer cela revient implicitement à considérer le travail comme une souffrance. C’est une erreur profonde, qui abîme déjà l’économie française.

Emancipation

Le travail est avant tout pour la plupart des personnes une source d’émancipation, d’utilité sociale, de création de richesse, de socialisation et de réalisation personnelle. Le véritable symétrique à une diminution des retraites serait une augmentation des cotisations des actifs, c’est-à-dire une réduction du revenu disponible de tous.

Relever progressivement l’âge de départ procède d’une logique tout autre : il s’agit d’adapter la répartition du temps de vie entre activité et retraite à l’allongement de l’espérance de vie, et non d’imposer un sacrifice supplémentaire. D’ailleurs, aujourd’hui, la durée de vie moyenne après la retraite est en France de 5 ans supérieure à celle de la moyenne des pays de l’OCDE.

De plus, relever progressivement l’âge de départ produit un effet macroéconomique radicalement différent d’une augmentation des cotisations des actifs et d’une baisse du pouvoir d’achat des retraités. Il diminue les dépenses de retraite par rapport à ce qu’elles auraient été sans réforme, augmente le taux d’emploi, la production, donc les recettes publiques et le potentiel de croissance, sans accroître le taux des prélèvements obligatoires. Les autres mesures affaiblissent le pouvoir d’achat et la croissance.

Cette réalité était déjà parfaitement identifiée par les fondateurs de notre système de retraite par répartition. L’ordonnance de 1945 avertissait qu’un âge de départ fixé trop bas ferait peser sur les actifs « une charge insupportable ». Huit décennies plus tard, cette phrase n’a jamais été aussi actuelle.

Les comparaisons européennes devraient également nous faire réfléchir. Fin 2025, la dette publique représentait 35,1 % du PIB en Suède, 27,9 % au Danemark et 115,6 % en France. Les retraites n’expliquent évidemment pas, à elles seules, ces écarts. Mais ces pays ont accepté depuis longtemps d’adapter leurs systèmes sociaux aux réalités démographiques et économiques plutôt que de reporter sans cesse les décisions.

Plus nous attendrons, moins nous aurons le choix. Les ajustements finiront alors par prendre la forme de baisses de pensions, de hausses massives d’impôts ou d’une austérité devenue inéluctable.

Courage politique

Le véritable courage politique consiste à fixer une règle simple, transparente, connue à l’avance, laissant la démographie faire ce qu’aucun gouvernement ne peut durablement empêcher. L’allongement de la vie implique une adaptation progressive et accompagnée de la durée de la vie active, en respectant les équilibres globaux indispensables entre vie active et vie à la retraite.

C’est probablement la seule manière de sortir enfin les retraites de la confrontation politique permanente et bloquante pour les replacer sur le terrain des réalités.

Olivier Klein est professeur d’économie à HEC

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Olivier Klein: «Il faut repenser les concepts d’égalité et d’équité pour refonder le modèle social français»

FIGAROVOX/TRIBUNE – Pour être pérenne, le modèle social français ne doit plus uniquement se fonder sur la redistribution, la dépense publique et les prélèvements obligatoires, constate l’économiste. Il faut repenser l’articulation entre réglementation et dynamisme économique, considère-t-il.

Le modèle social français repose sur une ambition généreuse : réduire les inégalités et assurer à chacun une protection contre les aléas de l’existence. Cette ambition demeure profondément légitime. Elle constitue l’un des fondements de notre pacte républicain.

Mais, au fil des décennies, une confusion s’est progressivement installée entre deux notions pourtant différentes : l’égalité et l’équité. À vouloir corriger toutes les différences de situations, nous avons parfois oublié que la véritable justice consiste moins à égaliser les résultats qu’à garantir à chacun les mêmes droits, les mêmes chances et la possibilité de développer ses capacités.

L’égalité devant la loi, l’accès à l’éducation, aux soins ou à la sécurité constituent des principes essentiels. En revanche, vouloir réduire systématiquement tous les écarts de revenus, de patrimoine ou de situations conduit souvent à multiplier les transferts, les réglementations et les interventions publiques sans toujours atteindre les objectifs recherchés.

Cette logique finit même souvent par produire l’effet inverse. Au-delà d’un certain niveau, à mesure que les prélèvements augmentent, que les règles se complexifient et que les aides se multiplient, les incitations à travailler davantage, à entreprendre, à investir ou à innover peuvent s’affaiblir. De plus, l’offre publique de protection entraîne encore davantage de demande. Les citoyens attendent toujours plus de l’État tandis que celui-ci peine à répondre à des attentes devenues sans limite. Les déficits s’accumulent, la dette progresse et les marges d’action publiques se réduisent.

L’équité procède d’une logique différente. Elle consiste à traiter de manière comparable des situations comparables, mais aussi à reconnaître les différences lorsqu’elles résultent de l’effort, du mérite, de la prise de risque, de l’innovation ou de l’engagement. Elle vise à offrir une égalité d’opportunités plutôt qu’une uniformité des résultats.

Il ne s’agit pas d’opposer efficacité économique et justice sociale. Au contraire. Une économie dynamique constitue la condition même d’une protection sociale durable. Sans création de richesse, il n’existe aucune redistribution pérenne. Et sans cohésion sociale, la croissance elle-même finit par s’essouffler.

L’économie sociale de marché, y compris dans l’alternance de gouvernements de centre droit ou de centre gauche, avait précisément trouvé cet équilibre. Le marché favorisait la création de richesse, tandis que la puissance publique garantissait les règles du jeu, corrigeait les défaillances du marché et protégeait les plus fragiles. La France s’en est progressivement éloignée parce qu’elle a trop souvent privilégié l’égalité des situations au détriment de l’égalité des chances, de la responsabilité et de l’efficacité.

Il est temps de renouer avec une conception plus exigeante de la justice sociale. Une société véritablement équitable ne promet pas à chacun le même résultat. Elle donne à chacun les moyens de réussir, protège ceux que la vie fragilise, mais reconnaît également le travail, l’effort, l’innovation et la prise de risque.

Cette distinction est décisive. Une démocratie qui confond durablement égalité et équité finit par affaiblir les ressorts mêmes de la prospérité dont dépend pourtant son modèle social. À l’inverse, une société qui conjugue égalité des droits, équité des chances et responsabilité individuelle réconcilie efficacité économique et justice sociale.

L’avenir du modèle français ne réside donc pas dans toujours plus de redistribution, de dépenses publiques et de prélèvements obligatoires. L’avenir de notre modèle dépend de notre capacité à retrouver ce juste équilibre entre protection et responsabilité, entre solidarité et liberté, entre juste réglementation et dynamisme économique. Ainsi, la véritable égalité n’est pas une égalisation des situations. Mais égalité des droits et égalité des chances. Avec une juste redistribution. C’est à cette condition que notre modèle économique et social retrouvera sa légitimité, son efficacité et sa pérennité.

Olivier Klein
Professeur d’économie à HEC

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Conjoncture Economie Générale

Plus-values à la succession: éviter la double imposition

Le débat sur la taxation des plus-values latentes lors des successions et des donations est revenu au premier plan. Pour certains économistes, le mécanisme actuel, qui efface ces plus-values lors de la transmission, constituerait un « trou noir » fiscal : des gains accumulés au fil des années ne sont jamais imposés au titre de l’impôt sur le revenu, et la fiscalité des transmissions ne corrige qu’imparfaitement cette sous-taxation des revenus du capital.

Ce diagnostic mérite toutefois d’être nuancé. Car vouloir taxer ces plus-values au moment de la succession reviendrait, dans bien des cas, à imposer deux fois une même richesse, et la fiscalité du patrimoine deviendrait incohérente.

En effet, les droits de succession sont calculés sur la valeur de marché des biens transmis. Cette valeur intègre déjà les plus-values accumulées au cours du temps. Ajouter, au même moment, un impôt spécifique sur ces plus-values reviendrait à taxer une première fois le patrimoine transmis, puis une seconde fois le gain qui a précisément permis d’en accroître la valeur.

Le mécanisme actuel n’est donc pas une absence d’imposition, mais une substitution d’assiette : au lieu d’être taxée comme un revenu, la plus-value est intégrée dans la base des droits de mutation. On peut naturellement discuter du niveau de cette taxation, mais créer une seconde imposition sur le même actif introduirait une incohérence dans notre fiscalité du patrimoine.

Cette question doit également être examinée au regard de la concurrence fiscale internationale et de la mobilité des capitaux. Nous ne parlons pas ici des paradis fiscaux, mais simplement des autres pays développés et de nos voisins européens. La France figure déjà parmi les pays où les successions sont le plus fortement imposées. Le taux marginal des droits de succession en ligne directe atteint 45% dans notre pays. Surtout, les droits de mutation à titre gratuit représentent environ 0,7 à 0,8 % du PIB, soit le niveau le plus élevé de l’OCDE. Dans les pays qui prélèvent un tel impôt, la moyenne se situe autour de 0,3 % du PIB. La France se distingue donc à la fois par des taux élevés et par un rendement budgétaire exceptionnel.

Certains économistes objectent que les comparaisons agrégées ne disent rien du cas des successions de fort montant, celles que visent en réalité les propositions récentes de taxation des plus-values latentes.

L’objection mérite d’être entendue. Mais elle ne remet pas en cause le raisonnement de fond. Les patrimoines les plus élevés supportent déjà un taux marginal pouvant atteindre 45 %, sans plafond. Si le législateur souhaitait renforcer encore la taxation des très grandes transmissions, il serait plus cohérent d’agir sur les droits de succession eux-mêmes plutôt que de créer une nouvelle base taxable venant s’ajouter à la première.

Le même constat ressort des comparaisons européennes. En France, chaque parent peut transmettre 100 000 euros à chacun de ses enfants sans droits de succession. Cet abattement n’a pas été revalorisé depuis 2012 malgré la hausse des patrimoines et des prix de l’immobilier. À titre de comparaison, il atteint environ 400 000 euros en Allemagne et un million d’euros en Italie.

Les comparaisons internationales doivent naturellement tenir compte en outre des taux et des exemptions spécifiques (taux italiens faibles, régimes favorables pour les entreprises en Allemagne). Mais la combinaison de taux élevés et d’abattements relativement faibles place la France parmi les pays européens les plus exigeants pour les transmissions familiales. Il serait dangereux de renforcer encore cet écart. 

Certains de nos voisins européens sont même allés beaucoup plus loin en supprimant totalement les droits de succession en ligne directe, comme la Suède, l’Autriche, la Norvège ou le Portugal. Ces choix répondent souvent à une volonté de favoriser la transmission des entreprises familiales et d’améliorer l’attractivité économique.

Au-delà des successions, c’est d’ailleurs l’ensemble de la fiscalité du capital qui est plus élevée en France que dans la plupart des pays européens. Les prélèvements sur le patrimoine – taxes foncières, impôts récurrents sur la propriété, droits de mutation et successions – représentent plus de 4 % du PIB, contre environ 2,4 % en moyenne dans la zone euro. Si l’on s’en tient aux seuls droits de succession et de donation, ils représentent environ 0,8% du PIB en France, 0,7% en Belgique, 0,3% aux Pays-Bas, 0,2% en Allemagne, 0,2% en Espagne, et 0,05% Italie. 

L’OCDE souligne que les impôts sur les successions peuvent être un outil efficace de réduction des inégalités de patrimoine et d’amélioration de l’égalité des chances, surtout là où la taxation du capital est faible. Elle recommande donc plutôt de renforcer ces impôts dans les pays à faible fiscalité du patrimoine, en élargissant les assiettes et en limitant les exonérations et niches.

La Cour des comptes et le CAE rappellent que la France se trouve déjà dans le haut du spectre pour la taxation du patrimoine (4,1–4,4% du PIB selon les années), mais que les exemptions sont nombreuses. Ils préconisent des réformes « à rendement constant », consistant à réduire ces avantages dérogatoires tout en abaissant de manière ciblée certains taux ou en les adaptant à l’évolution des structures familiales.

Les travaux d’institutions comme l’OFCE s’inscrivent dans cette logique de recomposition : il ne s’agit pas d’ajouter un nouvel impôt sur les plus-values latentes sans contrepartie, mais de repenser l’ensemble de la fiscalité du capital (revenus, plus-values, patrimoine, transmissions) dans un cadre cohérent. 

Si l’on souhaitait néanmoins intégrer les plus-values latentes au moment des successions ou donations, dans une recomposition de la fiscalité du patrimoine comprenant des allègements ailleurs, une condition minimale de cohérence serait de différer le paiement de l’impôt correspondant jusqu’à la cession ultérieure de l’actif. On fixerait alors une base fiscale au niveau de la dernière transmission, mais l’impôt ne serait acquitté qu’en cas de réalisation effective du gain.

Certains pays ont mis en place des mécanismes de « carry-over basis » ou de taxation différée pour les entreprises familiales afin d’éviter des ventes forcées. Cela suppose toutefois une administration capable de suivre les actifs sur le long terme et d’assurer la stabilité des règles.

Au-delà de la question de principe (éviter la double imposition d’un même capital) se pose une question pratique, déterminante pour l’avenir économique du pays : celle de la transmission des entreprises familiales. Dans un pays où la fiscalité du patrimoine est déjà comparativement très élevée, augmenter encore la taxe sur les successions et les plus-values latentes comporte plusieurs risques. Cela peut fragiliser la continuité des entreprises familiales, en rendant la transmission plus coûteuse que la vente à des investisseurs, parfois étrangers. Or la France a besoin de nombreux entrepreneurs et de capitaux patients pour financer l’investissement et l’innovation et assurer sa base économique et industrielle nationale.

La transmission des entreprises au sein des familles fait partie du contrat implicite qui sous-tend la prise de risque entrepreneuriale. Mieux vaut donc veiller à ce que la fiscalité permette de transmettre ces entreprises sans inciter à leur cession systématique à l’étranger, comme certains de nos voisins l’ont parfaitement compris en allégeant très fortement, voire en supprimant, l’impôt sur les successions en ligne directe.

Le véritable débat ne devrait donc pas porter sur la découverte d’une nouvelle assiette fiscale, mais sur la meilleure articulation entre l’imposition des revenus du capital, des plus-values, du patrimoine et des successions. L’objectif doit rester le même : concilier justice fiscale, efficacité économique, attractivité du territoire et capacité à transmettre les entreprises dont la France a besoin. Une bonne fiscalité ne se juge pas seulement à son rendement. Elle doit aussi être lisible, cohérente et suffisamment stable pour permettre aux ménages comme aux entrepreneurs de prendre leurs décisions dans un cadre prévisible.