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Conjoncture Crise économique et financière

Quand la dette et le manque de réformes fragilisent la démocratie

Article paru ce 11 mai dans Les Échos

Depuis 2000, la dette française sur PIB a crû quatre à cinq fois plus vite que celle de la moyenne de la zone euro hors France. Cela signale un système politique et un pays qui ne savent plus expliquer ou comprendre les limites, hiérarchiser les priorités ni assumer le temps long. La dette n’est alors plus un outil conjoncturel, mais le symptôme d’une fuite en avant.

Cette dérive permet-elle d’obtenir, même à crédit, la cohésion sociale et la confiance dans les institutions ? C’est l’inverse. La France consacre une part record de son PIB à la dépense publique avec un endettement non maîtrisé, alors que la qualité perçue des services publics baisse et que leur rapport qualité coût est moyen, voire médiocre, comme le confirment les comparaisons internationales.

Une part croissante des citoyens doute du bon usage des impôts et cotisations. Cette situation nourrit l’image d’un Etat omniprésent mais peu efficace, affaiblissant le consentement à l’impôt et minant la confiance dans les pouvoirs publics et entre citoyens eux-mêmes.

Cercle vicieux

Un premier cercle vicieux s’est installé : pour financer un modèle social généreux sans en avoir les fondements (emploi élevé, base productive suffisante, responsabilisation face à la dépense sociale), la France combine un taux de prélèvements très élevé et un endettement croissant. Ces prélèvements pèsent sur la compétitivité et l’attractivité du travail, limitant emploi et base taxable. Faute de ressources dynamiques, l’Etat est tenté d’augmenter encore prélèvements et déficits, refermant le cercle.

Mais un second cercle, plus insidieux, que j’analyse aussi dans mon livre (*) touche la démocratie elle-même. Lorsque les déficits persistent et que la dette croît, chacun anticipe qu’un jour il faudra payer, sans savoir qui ni comment. Ménages et entreprises craignent une hausse des prélèvements, les bénéficiaires de prestations une baisse de ces dernières, les agents publics et les jeunes redoutent d’être les sacrifiés de demain.

Toute réforme paraît injuste, chacun craignant d’y perdre davantage que les autres. Les réformes tronquées ou sans cesse reportées renforcent cette défiance. La dette agit ainsi comme un dissolvant de la confiance, verticale comme horizontale. Les transformations indispensables deviennent politiquement inaccessibles, rendant alors inéluctable la poursuite de la croissance de la dette.

Cette dynamique s’inscrit dans un glissement de la démocratie – lorsqu’elle ne s’autorégule pas – vers la multiplication incessante des droits, l’affaiblissement parallèle des devoirs et la volonté jamais assouvie d’égalité totale, dans une confusion entre égalité des droits, des chances et des revenus. La dette incontrôlée qui en résulte devient l’instrument d’un système qui promet toujours plus qu’il ne peut financer.

Stratégie de soutenabilité

Sortir de ce double cercle suppose ce que la France repousse depuis des décennies : une stratégie explicite de soutenabilité de son modèle économique et social, fondée sur des réformes structurelles assumées comme condition de sa survie, et non comme l’acceptation de son renoncement.

Augmenter le taux d’emploi, allonger la durée effective de vie au travail, valoriser la prise de risque, responsabiliser chacun et améliorer l’efficacité de la dépense publique sont les leviers essentiels pour stabiliser la dette sans fragiliser la cohésion sociale.

Une démocratie capable d’assumer ses contraintes peut faire de la maîtrise de sa dette non un impératif technocratique, mais un acte de responsabilité collective envers l’avenir et de refondation de la confiance.

(*) « Dette, réformes et démocratie. Comment sortir du cercle vicieux français » (Décryptage Editions. Mai 2026)

Olivier Klein
Professeur d’économie à HEC

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Conjoncture Enseignement

Dette, réformes et démocratie : Comment sortir du cercle vicieux français?

Olivier Klein

Préface de Jacques de Larosière, ancien DG du FMI et gouverneur de la Banque de France

Décryptage Éditions , mai 2026

Dans cet essai, Olivier Klein propose une lecture d’ensemble de la situation française
en partant d’un constat simple : la dette publique n’est plus seulement un problème
financier, elle est devenue le symptôme d’un blocage politique et démocratique
profond. La non maîtrise de la dette est le miroir de nos renoncements collectifs.

Olivier Klein présente et mesure ainsi les dérapages des finances publiques françaises , analyse les fausses solutions en en démontrant le caractère illusoire. Il propose des mesures pour sortir par le haut, sans austérité, du cercle vicieux dans lequel s’est enfermée la France. Tout en chiffrant les effets attendus des réformes qu’il avance.

Mais il va aussi au-delà de l’approche économico-financière de la dette publique. Il analyse les liens auto-entretenus entre une trajectoire de la dette dont on a perdu le contrôle et la défiance délétère qui s’installe entre les Français et les pouvoirs publics, y compris envers la démocratie , comme entre les citoyens eux-mêmes.

La France se trouve en effet aujourd’hui à un moment d’inflexion où la lucidité est devenue une condition indispensable de l’action. Les déséquilibres accumulés depuis plusieurs décennies ne relèvent plus de simples controverses techniques : ils sont visibles, tangibles, largement reconnus. La dette s’est installée dans une hausse incontrôlée, les déficits demeurent structurels, la croissance est atone, les services publics peinent à remplir leurs missions essentielles et la confiance dans les institutions s’est de ce fait érodée. Reconnaître cet état des lieux n’est pas céder au pessimisme, mais accepter la réalité comme préalable au redressement.

Un pays qui accepte de regarder en face la trajectoire de ses finances publiques, qui explique pourquoi certaines dépenses doivent être priorisées, pourquoi certains droits doivent être rééquilibrés, ne sacrifie pas la démocratie ; il lui redonne au contraire consistance. À l’inverse, un pays qui s’en remet à la fuite en avant, repoussant indéfiniment les ajustements, expose sa démocratie à des réveils douloureux : crises de confiance, votes de rupture, montée de la tentation autoritaire.

C’est tout l’enjeu des réformes : non pas imposer un « programme d’austérité » abstrait, mais sortir d’un modèle où la dette est devenue la variable d’ajustement de promesses accumulées. Refuser de choisir aujourd’hui, c’est laisser les événements choisir demain, dans l’urgence et sous la contrainte.

La dette raconte ainsi l’histoire d’un pays qui s’est peu à peu habitué à confondre solidarité et dépense illimitée, protection et accumulation d’engagements sans contreparties, justice sociale et égalité en tout, en oubliant que c’est l’égalité des droits et l’égalité des chances qui sont le fondement de la démocratie et d’une économie dynamique, et non l’obsession dangereuse d’un égalitarisme indifferencié.

Or, la cohésion sociale française, longtemps considérée comme un atout majeur, s’est affaiblie lorsque les institutions qui l’incarnaient ont commencé à se fragiliser. L’école peine à garantir l’égalité des chances, l’hôpital est sous tension, les services publics territoriaux – hors les mairies, grâce à leur forte proximité avec les habitants – perdent en lisibilité, et les corps intermédiaires ont vu leur influence diminuer sans que d’autres formes de médiation ne prennent le relais. Les citoyens ont alors le sentiment que le contrat implicite qui fonde la République s’effiloche : l’idée que l’effort doit être récompensé, que la réussite doit être saluée, que la solidarité doit être juste, que l’aide qui permet de retrouver l’autonomie ne se transforme pas en assistance permanente, que l’État protège sans infantiliser.

Restaurer la confiance est devenu un impératif aussi économique que politique. Il implique de clarifier les missions de l’État, les responsabilités de chacun et la part qui doit relever de la collectivité et celle qui doit reposer sur l’individu.

Le choix n’est définitivement pas entre sauver le modèle économique et social ou le réformer. Ceux qui disent que la réforme c’est la perte du modèle sont les acteurs mêmes de sa perte. Il faut au contraire réformer pour sauver notre modèle.

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Banque Conjoncture Crise économique et financière

L’Europe face au risque de déclassement : choisir la puissance ou le déclin.

Depuis la crise financière de 2008, un écart de croissance durable s’est creusé entre les deux rives de l’Atlantique. En moyenne annuelle, les États-Unis ont crû d’environ 2,1 % entre 2008 et 2024, contre près de 1,2 % pour l’Union européenne, quand la Chine avançait encore à près de 6 %. Derrière ces chiffres, une simple arithmétique rappelle la portée politique de la divergence : un point de croissance de moins par an pendant vingt ans se traduit par un écart de PIB d’environ 22 %. Moins de richesse, c’est moins de capacité fiscale, donc moins de moyens pour financer la défense, la transition énergétique, l’innovation ou les nouvelles infrastructures. In fine, moins de possibilités de préserver son propre modèle économique et social et son rôle dans le monde.

Une productivité horaire bien inférieure

Le cœur du problème européen depuis le début des années 2000 n’est pas l’accroissement du différentiel de travail, mais l’efficacité de la structure productive. La productivité horaire est nettement inférieure à celle des États-Unis – autour de 60 dollars de production par heure travaillée, contre près de 80 outre-Atlantique. Or cette divergence vient essentiellement du progrès technique, c’est-à-dire des gains de la productivité globale des facteurs (PGF). Depuis le milieu des années 1990 environ, la PGF américaine progresse chaque année d’environ 1,2 % à 1,3 %, quand la zone euro navigue entre 0 et 0,5 %.

Les travaux inspirés du modèle schumpétérien, notamment ceux de Philippe Aghion, offrent une grille de lecture convaincante de ce décrochage. Dans cette perspective, la croissance de long terme repose sur la dynamique de l’innovation et de la « destruction créatrice » : de nouveaux produits, de nouvelles méthodes de production, de nouveaux marchés et modes d’organisation remplacent les anciens, tirant la productivité vers le haut. Mais ce processus suppose que les entreprises inefficientes disparaissent, que les ressources, tant humaines que financières, se déplacent vers les secteurs les plus productifs et que les entrants puissent contester la position des acteurs établis. Là où cette circulation est entravée, les « entreprises zombies » survivent, la concurrence est émoussée et l’incitation à innover se réduit.

Faible destruction créatrice

Or c’est précisément l’un des symptômes européens : l’Union a été jusqu’alors relativement performante dans l’industrie manufacturière traditionnelle et certains services régulés, mais elle accuse un retard marqué dans les services numériques, les plateformes et l’intelligence artificielle. Les taux d’entrée et de sortie d’entreprises y sont plus faibles qu’aux États-Unis, et la mobilité du travail entre secteurs y est nettement plus limitée. La protection porte davantage sur les emplois que sur les personnes, même si certains pays, comme le Danemark, ont su articuler forte protection des travailleurs et grande flexibilité des postes.

Cette préférence collective pour la protection ex ante – des firmes, des emplois, des statuts –, plutôt que pour la compensation ex post – des mobilités, des risques, de l’échec –, pèse sur la capacité de destruction créatrice. La préférence pour la précaution plutôt que pour le risque, pour la réglementation plutôt que pour l’innovation et le dynamisme, impacte fortement la croissance.

Un frein lié à l’empilement de normes

S’y ajoute un modèle d’innovation institutionnellement fragmenté et excessivement prudent. Alors que les économies proches de la frontière technologique ne peuvent pas compter sur la simple imitation, mais doivent miser sur l’innovation de rupture, l’Europe reste prisonnière d’un empilement de normes ex ante qui freinent l’expérimentation. La comparaison avec les agences de type DARPA (Defense Advanced Research Projects Agency) aux États-Unis est, de ce point de vue, éclairante : ces structures publiques, très autonomes, tolérantes à l’échec, financent des projets à haut risque et haut rendement, en lien étroit avec les universités, les grandes entreprises et les start-up. L’Europe ne manque ni de chercheurs ni d’ingénieurs, mais elle souffre d’un déficit d’agences à mission dotées de moyens suffisants et d’une capacité à décider vite, à sélectionner des projets concurrents et à concentrer les ressources.

Le capital-risque illustre aussi cette faiblesse structurelle. Rapporté au PIB, l’investissement en capital-risque atteint 0,8 à 0,9 % aux États-Unis, contre seulement 0,2 à 0,3 % en Europe. Les jeunes pousses européennes peinent à franchir le cap du scale-up : elles se vendent tôt, souvent à des groupes étrangers, ou délocalisent leur croissance. Ce déficit d’échelle se traduit par une fuite de technologies et par l’absence d’acteurs européens dominants dans les industries stratégiques de demain.

Le talon d’Achille de la dépendance énergétique

La situation énergétique européenne consécutive à la guerre en Ukraine a, de surcroît, mis à nu un autre talon d’Achille : la dépendance énergétique. L’Union importe près de 58 % de l’énergie qu’elle consomme, quand les États-Unis sont devenus exportateurs nets. Les erreurs de stratégie sur le nucléaire – sous-investissement dans les capacités nouvelles, sortie allemande précipitée – ont renforcé cette vulnérabilité. La flambée des prix du gaz et de l’électricité a fonctionné comme un impôt sur l’industrie, accentuant encore le handicap de compétitivité coût.

Pour autant, le récit d’un déclin fatal serait trompeur. L’histoire récente de l’intégration européenne montre que l’Union progresse souvent par crises : la création de l’union bancaire après la crise de l’euro, la dette commune émise face au choc du Covid-19, le retour de la réindustrialisation à l’agenda après les ruptures d’approvisionnement. Surtout, l’Europe conserve des atouts structurels considérables : un marché unique de 450 millions de consommateurs à fort pouvoir d’achat, encore insuffisamment intégré en matière de capitaux, de réglementation des marchés de biens et de services, d’énergie et de numérique ; un capital humain parmi les plus élevés du monde, avec une forte proportion de diplômés du supérieur et des universités de rang mondial ; des institutions stables, des systèmes juridiques prévisibles, des banques centrales et des tribunaux indépendants.

Son modèle socio-économique reste largement plébiscité par ses citoyens : forte protection sociale, inégalités plus contenues que dans d’autres régions du monde, espérance de vie élevée, qualité globale des services publics. Ce modèle n’est pas obsolète, mais il devient fragile si la productivité stagne, si la base productive se contracte et si la nouvelle révolution technologique se fait sans elle. Or la redistribution suppose la production et l’État providence nécessite la croissance. Les seules normes et la régulation ne font pas la puissance. La capacité à les imposer, tout au contraire, en dépend.

L’Europe ne peut plus, pour paraphraser Charles Péguy parlant du kantisme, avoir les mains pures mais n’avoir pas de mains. Elle doit retrouver la bonne combinaison entre éthique et efficacité qui a permis son modèle, longtemps admiré à travers le monde. Cet équilibre doit être retrouvé d’urgence par les réformes économiques et institutionnelles qui s’imposent.

Un nouvel élan à trouver

Les enjeux européens pour les années à venir se résument alors en une équation politique simple, mais exigeante. Il s’agit de retrouver un élan et une vitalité qui passent par un équilibre juste et efficace entre flexibilité et régulation, entre dynamisme économique et justice sociale. Concrètement, cela implique de renforcer la concurrence au niveau de la frontière technologique, d’abaisser les barrières à la montée en puissance des innovateurs, de mieux coordonner la recherche publique et privée, d’approfondir réellement le marché unique – en particulier pour l’énergie, la finance et le numérique – et d’assumer une politique industrielle et de défense partagée. Et de valoriser le succès.

L’Europe a commencé à prendre conscience de la transformation profonde des règles du jeu mondial et du retour de la puissance comme principe organisateur. Reste à savoir si ce réveil tardif débouchera sur des décisions à la hauteur de l’urgence. Le déclin n’est pas un destin, mais une trajectoire ; et les trajectoires peuvent changer lorsque les institutions, les incitations et l’investissement se réalignent. À l’heure où son modèle social, sa place dans la mondialisation et sa sécurité même sont en question, le véritable enjeu européen est de décider, lucidement, et collectivement, si elle veut redevenir un acteur stratégique à part entière – c’est-à-dire refuser la « lente agonie » redoutée par Mario Draghi – ou se résigner au rôle de terrain de jeu des puissances qui l’entourent.

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Banque Conjoncture Economie Générale

La politique monétaire face à ses limites dans un monde très incertain

La BCE est aujourd’hui condamnée à une patience vigilante. Elle a nettement ajusté ses taux à la baisse de juin 2024 à juin 2025 et ne pouvait guère aller plus loin sans prendre le risque de raviver des déséquilibres financiers, alors même que l’inflation oscillait autour de 2 % en moyenne en zone euro. Dans un contexte désormais marqué par la guerre au Moyen-Orient affectant fortement les prix de l’énergie et les chaînes d’approvisionnement, l’incertitude sur la trajectoire inflationniste s’est ravivée. Parallèlement, les freins à la croissance en zone euro restent d’abord structurels. Or la politique monétaire peut lisser les cycles, mais elle ne peut pas, à elle seule, compenser l’absence de réformes et les efforts indispensables pour mettre en place les conditions d’une croissance schumpéterienne, qui élèvent le potentiel de croissance.

Avec le tournant Volcker de la toute fin des années soixante-dix, la théorie comme la pratique ont assigné à la politique monétaire un objectif prioritaire de stabilité des prix. L’idée d’un réglage conjoncturel fin du couple inflation-chômage par les banques centrales a été largement disqualifiée par l’expérience des années 1970-1980 : un régime de « stop and go » où le chômage ne diminuait pas tandis que l’inflation persistait.

Avec le changement profond de contexte économico-financier mondial au cours des décennies 80 et 90, qui a installé un régime de basse inflation grâce à la mondialisation de l’économie réelle et financière ainsi qu’à la révolution technologique, les banques centrales ont pu mener , dès les années quatre-vingt-dix jusqu’à la grande crise, une politique de soutien à la croissance.

Cependant, le retour et la montée en puissance des cycles financiers – bulles d’actifs patrimoniaux ( actions et immobilier) et surendettement, puis corrections brutales – ont montré qu’une inflation maîtrisée n’implique nullement la stabilité financière. Des taux durablement bas peuvent encourager une prise de risque excessive et nourrir des déséquilibres difficiles à résorber.

D’où l’émergence, après 2008, d’un cadre dans lequel la banque centrale doit veiller à une stabilité pluridimensionnelle : inflation, croissance et stabilité financière. Après la grande crise financière puis lors de la pandémie, les banques centrales ont abaissé leurs taux à zéro, voire en territoire négatif pour la BCE, et massivement recouru au « quantitative easing » afin de comprimer les taux longs comme les primes de risque et éviter déflation et dépression. Ces politiques ont été efficaces en phase aiguë, mais leur prolongation, alors même que la croissance et le crédit repartaient, a contribué à une forte valorisations d’actifs patrimoniaux et à une montée très significative de l’endettement, rendant les ajustements ultérieurs plus délicats.

En zone euro, la persistance d’une inflation jugée trop faible par rapport à la cible de 2 % a justifié cette ultra-accommodation, alors même que la mondialisation et la digitalisation suggéraient une inflation structurellement faible. Dans le même temps, l’insuffisance de réformes des pays de la zone et la sensibilité des dettes publiques à une remontée des taux ont incité la BCE à maintenir plus longtemps une politique accommodante que la Réserve fédérale.

Le choc inflationniste post-Covid, amplifié par la guerre en Ukraine, a conduit à un resserrement rapide, et très efficace puisque, sans casser la croissance, il a permis de préserver l’ancrage des anticipations d’inflation à un niveau bas. Aujourd’hui, alors que les tensions au Moyen-Orient ravivent les incertitudes sur les prix de l’énergie et de matériaux ou d’équipements critiques, donc sur l’inflation, la BCE – mais aussi la Fed- se trouve à nouveau sur une ligne de crête. D’un côté, la crainte d’un ralentissement de la croissance, de l’autre un regain d’inflation sous-jacente si les prix et les salaires augmentaient en boucle.

La situation est d’autant plus complexe au sein de la zone euro que les taux d’inflation restent hétérogènes: les besoins de la France diffèrent de ceux de l’Espagne ou de l’Allemagne. La BCE privilégie donc un pilotage prudent, réunion par réunion, fondé sur une lecture fine des données. Mais elle exerce également, depuis la guerre au Moyen Orient, une vigilance largement accrue et se doit d’anticiper au mieux les effets éventuels de second tour si le conflit venait à durer.

Ainsi, si l’inflation est encore aujourd’hui proche de la cible, les risques haussiers liés aux tensions géopolitiques – notamment sur l’énergie et les goulots d’étranglement dans les approvisionnements divers– doivent etre scrutés. Dans le même temps, la croissance attendue en zone euro demeure modeste, autour de 1 % à 1,5 %. Les institutions internationales soulignent qu’en l’absence de réformes favorisant la productivité, l’intégration du marché unique et la mobilité du travail, le potentiel de croissance restera durablement contraint.

Dans un tel environnement, une baisse supplémentaire des taux ne ferait pas émerger mécaniquement de la croissance. Elle risquerait surtout d’alimenter de nouveaux déséquilibres et d’entamer la crédibilité anti-inflationniste de la BCE. La condition d’un sentier de croissance plus élevé –donc d’une meilleure soutenabilité des dettes – relève avant tout des réformes structurelles : marché du travail, retraites, innovation, capital humain, approfondissement du marché unique. Autant de leviers que la politique monétaire ne peut ni décréter ni remplacer.

Olivier Klein

Professeur de politique monétaire à HEC

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Conjoncture Crise économique et financière Economie Générale

Cryptomonnaies, Bitcoin et la remise en question des monnaies officielles

Les cryptomonnaies, et le bitcoin en particulier, s’inscrivent dans un débat contemporain majeur sur la nature de la monnaie et le rôle des institutions. Les cryptomonnaies représentent en effet une tentative de fonder une alternative aux monnaies traditionnelles, Pour bien comprendre ce que proposent ces nouveaux actifs, et ce qui les différencie des monnaies officielles, nous devons repenser l’essence de la monnaie, le rôle des institutions et de la confiance. Il est ainsi utile de mener une réflexion plus en profondeur abordant des questions économiques, mais aussi anthropologiques et de philosophie politique, en analysant les différences fondamentales entre l’école libertarienne et l’école institutionnaliste.

Une cryptomonnaie est une monnaie numérique dont les transactions sont enregistrées et vérifiées par une technologie décentralisée, souvent la blockchain. Le bitcoin, apparu en 2009 (c’est-à-dire, soulignons-le, à l’issue même de la grande crise financière) est la première cryptomonnaie à avoir rencontré un grand succès. Ses principes fondateurs sont la décentralisation, l’absence d’autorité centrale contrôlant la création ou la régulation de la monnaie, la limitation de l’offre, la transparence et l’immutabilité des transactions.

Les fondateurs du bitcoin ont promu cette monnaie pour plusieurs raisons. D’abord, elle permettrait de se protéger contre l’inflation de la quantité de monnaie en circulation et la manipulation monétaire : contrairement aux monnaies officielles, qui sont créées par les banques et sous régulation des banques centrales, le bitcoin repose sur un protocole fixe et connu d’avance, sans l’intermédiaire d’une institution financière. Ensuite, elle offre plus de liberté individuelle et d’autonomie, en donnant à l’utilisateur un anonymat et une indépendance vis-à-vis d’une monnaie nationale et de ses contraintes. Elle introduit également la notion de confiance algorithmique : au lieu de se fier à une institution, on fait confiance à la technologie et au consensus distribué du réseau. Enfin, elle peut favoriser l’inclusion financière dans les zones où l’accès aux services bancaires est limité.

Les bitcoins et les autres cryptomonnaies de même nature procèdent, au fond, de l’utopie d’un monde dans lequel la monnaie ne serait plus nationale mais universelle, valable pour tous les pays et pour tout le monde, transférable en toute sécurité et sans coûts. Cette monnaie se passerait d’intermédiaires, sa valeur ne pourrait être manipulable par des gouvernements ou des banques centrales. Elle serait liée à des gestions décentralisées privées. Elle garantirait l’anonymat des transactions, et son gardien serait non pas une banque centrale mais un algorithme, supposé infaillible. Une forme d’utopie anarcho-capitaliste. Dans les années soixante-dix, Friedrich Hayek et l’école autrichienne recommandaient de dénationaliser la monnaie, en retirant le monopole de la création monétaire des mains des gouvernements et en laissant cette tâche à l’industrie privée. D’une certaine manière, le développement des cryptomonnaies pourrait être une tentative d’exaucer ce souhait.

Les différences avec les monnaies bancaires officielles sont donc fondamentales. La monnaie moderne est toujours à son émission une dette de l’émetteur (une banque en l’occurrence) sur lui-même. Mais cette dette privée doit être reconnue par la société pour être acceptée universellement comme un moyen de paiement libératoire, soit comme un moyen de paiement qui libère de la dette née de l’échange, qui éteint cette dette. La monnaie moderne est émise par les banques, non plus en proportion des avoirs détenus en or ou argent, mais en fonction du développement de l’économie. La monnaie est créée à partir de l’acte de crédit qui entraîne simultanément la création d’un dépôt au profit de l’emprunteur. Ce dépôt apparaît au passif de la banque. Il est de jure une dette de la banque vis-à-vis du détenteur du dépôt. Et les dépôts bancaires font monnaie, car ils sont acceptés par l’ensemble de la société comme un moyen de paiement libératoire (sauf en cas de perte collective de confiance dans la solvabilité de la banque). Les crédits font donc les dépôts. Ce sont aujourd’hui les banques qui créent de la monnaie,« ex nihilo », car sans plus aucun rapport avec des quantités de métal précieux détenues. Mais en fonction de la demande de crédit, donc des besoins de l’économie. Enfin, ce système est régulé par une autorité institutionnelle externe, la banque centrale, la régulation automatique de la création monétaire par le jeu de la conversion possible de chaque monnaie en or ou en argent ayant disparu.

Ce sont les très graves crises financières à répétition survenues dans la deuxième moitié du XIXe siècle qui ont abouti à la création d’institutions officielles, les banques centrales, après les faillites répétées de banques. Les banques centrales, en homogénéisant l’espace monétaire (un dollar, par exemple, émis par une banque donnée aux États Unis valant dorénavant toujours un dollar émis par une autre banque américaine) et en jouant, le cas échéant, un rôle de prêteur en dernier ressort, ont ainsi créé la possibilité d’une stabilité. De l’utilité des institutions et des règles…

La monnaie bancaire – qui est donc une dette bancaire – régulée par les banques centrales et les gouvernements repose sur la confiance envers ces institutions. C’est ainsi qu’elle est validée par tous comme un moyen de paiement libératoire. Avoir confiance dans la monnaie c’est donc avoir confiance dans l’efficacité du système de règlement des dettes. Et la masse monétaire ayant pour contrepartie les crédits à l’économie, son évolution étant donc principalement liée a l’évolution des besoins de l’économie. 

Le bitcoin et les autres cryptomonnaies, au contraire, ont une offre limitée, préfixée, indépendante de l’évolution des besoins de l’économie. N’étant adossées à aucune institution officielle, mais à un protocole, et n’ayant aucune contrepartie économique, elles sont très volatiles, leur valeur étant totalement auto-référentielle. Le bitcoin par exemple ne vaut que ce que les acheteurs et vendeurs de bitcoins acceptent qu’il vaille, sans aucune référence extérieure objective, telle que l’économie, et sans aucune régulation externe. Leur cadre légal est en outre incertain. Leur adoption universelle reste de ce fait très limitée.

Si l’on prend maintenant le recul permis par une approche en termes anthropologiques et de philosophie politique, il devient clair que les idées de l’école libertarienne sur le rôle des institutions éclairent le choix des « bitcoiners ». Ils promeuvent les cryptomonnaies comme une réponse aux institutions jugées dangereuses ou oppressives par essence. Ils créent ainsi une nouvelle « institution » non officielle, alternative : un ensemble de règles codées dans un protocole, des normes et un système de confiance fondé sur la technologie plutôt que sur l’État. Les libertariens estiment en effet que les institutions sont des constructions artificielles, qui entravent l’auto-organisation des êtres humains entre eux. Elles seraient donc mauvaises et dangereuses. Nous pensons au contraire avec l’école institutionnaliste, comme avec René Girard, que les institutions, qu’elles soient visibles ou invisibles, sont le produit de l’évolution spontanée de la société. Elles représentent la sédimentation de l’apprentissage historique de l’humanité, visant à améliorer l’efficacité de la société, la capacité de vivre ensemble, ainsi que la maîtrise de la violence. Bien entendu, certaines institutions peuvent aussi devenir inefficaces, voire nuisibles, pour diverses raisons commentées dans certains de nos articles. Mais, en ce cas, notre propos est d’avertir sur leur fragilité et sur leurs possibles dérives ou mésusages, non de nier leur rôle fondateur et régulateur. Autrement dit, il s’agit de protéger leur utilité et de corriger celles qui deviennent inefficaces ou même perturbatrices, voire dangereuses pour l’équilibre de nos sociétés.

L’école institutionnaliste, en économie comme en sociologie, considère ainsi les institutions comme des structures sociales profondes et résilientes. Elles englobent à la fois des règles formelles, telles que les lois, les contrats ou les banques centrales, les institutions visibles, et des normes informelles, comme les coutumes, les conventions ou les croyances partagées, les institutions invisibles. Elles forment les « règles du jeu » qui structurent l’interaction sociale, fournissent des points de repère pour l’action collective et permettent à la société de fonctionner de manière stable et prévisible. Parmi les institutions visibles, on peut encore citer les constitutions, les lois, la monnaie, le système judiciaire ou le système éducatif… Parmi les institutions invisibles, on trouve également les normes sociales, la confiance, les valeurs partagées ou encore les codes culturels. Les institutions rendent possible une coopération effective, renforcent la confiance mutuelle et réduisent les coûts de transaction ainsi que les conflits. Sans elles, les marchés, la vie économique et la paix sociale seraient instables, incertaines, voire chaotiques. Elles constituent donc la base sur laquelle reposent le consensus social et la confiance réciproque, garantissant des résultats économiques et sociaux supérieurs à ceux qui pourraient être atteints en leur absence.

René Girard, pour sa part, voit dans les institutions des régulateurs de violence. Selon lui, toutes les sociétés humaines sont traversées par des dynamiques de violence potentiellement contagieuses, issues du désir mimétique, c’est-à-dire de la tendance à désirer ce que désirent les autres. Pour éviter le risque de crises paroxystiques et destructrices, les sociétés ont inventé des institutions : rites religieux, codes moraux, systèmes judiciaires, qui canalisent, redirigent ou transforment la violence. L’institution emblématique dans sa pensée est le mécanisme du bouc émissaire : la communauté décharge sa violence collective sur une victime ou un groupe, ce qui entraîne un rétablissement temporaire de la paix. Dans les sociétés modernes, ces mécanismes sacrificiels anciens sont remplacés par des formes institutionnelles plus « civilisées », telles que la justice, la police, ou même la monnaie, toutes jouant un rôle d’organisation et de pacification des rivalités.

Que l’on se réfère à l’école institutionnaliste ou à Girard, une institution suppose des règles partagées, explicites ou implicites, collectivement acceptées, mais aussi une structure de confiance permettant aux individus de s’appuyer sur la prévisibilité du comportement des autres. Elle implique également une capacité à réguler les conflits : la justice encadre la punition, la monnaie encadre l’échange, l’État de droit canalise les rivalités de pouvoir ou d’argent. Les institutions, qu’elles soient visibles ou invisibles, apparaissent ainsi, tant pour les institutionnalistes que pour René Girard, comme les principaux régulateurs des sociétés humaines. A ce titre, le bitcoin, monnaie privée non appuyée par une institution publique et émis en dehors de toute référence objective extérieure, détachée de l’évolution des besoins économiques de la société, ne peut pas être validé par tous comme un moyen universel de paiement libératoire. Et ce d’autant plus que sa valeur auto-référentielle, donc la très forte volatilité de son prix, rend très difficile son usage quotidien comme moyen de paiement.

Pourtant, les institutions elles-mêmes ne sont pas immuables, exonérées de possibilité de dérive ; elles peuvent être fragiles. Chacune risque avec le temps de perdre de son efficacité, de développer une dangereuse entropie, ou encore d’être dévoyée par une mauvaise compréhension des mécanismes propres aux sociétés humaines. Si la contrainte monétaire, par exemple, était suspendue trop longtemps, c’est-à-dire si l’on monétisait durablement la dette publique par exemple, en créant de la monnaie pour la financer, alors ce serait la confiance dans le système de règlement des dettes, donc dans la monnaie, qui pourrait être remis en cause. Et si l’on perdait confiance dans la monnaie, nous pourrions connaître, non pas une inflation traditionnelle, mais une fuite devant la monnaie. Avec pour conséquence la désorganisation et le possible effondrement de l’économie et de la société. La monnaie est en effet constitutive du lien social. Comme le dit Michel Aglietta : « la monnaie, c’est l’alpha et l’oméga de la société ».  Ou encore « La monnaie est le lien social fondamental des sociétés marchandes ». 

Les cryptomonnaies, et notamment le bitcoin, pourraient ainsi s’installer en tant que monnaie alternative, voire monnaie de substitution, dont la valeur ne cesserait de monter, si les encours de dette ne cessaient de s’élever par rapport au PIB – ce qui est le cas dans le monde – et si la crainte d’une « corruption » de la monnaie officielle par une monétisation durable de ces dettes s’installait. 

Sinon, leurs caractéristiques en font des actifs hyper-spéculatifs, dont la valeur ne peut qu’être très incertaine, étant le produit du seul jeu des anticipations des participants du marché sur leur propre comportement à venir. Une spéculation « dans le vide ». Ils ne sont pas de la monnaie. Gardons-nous qu’ils le deviennent.

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20 points d’écart de PIB avec les Etats Unis : l’Europe ne décroche pas , elle s’installe dans le décrochage

Depuis près de vingt ans, l’Europe décroche. Non pas au sens d’un accident cyclique ou d’un retard temporaire, mais comme le résultat d’un processus cumulatif et structurel. La comparaison avec les Etats-Unis est désormais sans ambiguïté : là où l’économie américaine a retrouvé une trajectoire de croissance soutenue après la crise de 2008, l’Europe semble installée dans un régime de faible croissance, aux conséquences économiques, sociales et géopolitiques durables.

Depuis la crise financière mondiale, le PIB réel américain progresse à un rythme sensiblement plus rapide que celui de l’Union européenne, de sorte que l’économie des Etats-Unis a crû environ deux fois plus vite que celle de l’UE sur la période récente, creusant un écart de plus de 20 points entre les deux PIB.

Or la croissance n’est pas seulement une variable économique : elle conditionne la capacité budgétaire, l’investissement en recherche, en défense et en infrastructures, donc, à long terme, la puissance globale, c’est-à-dire la capacité à défendre son niveau de vie et ses valeurs.

Un écart croissant d’efficacité productive

Ce décrochage se lit également dans le PIB par habitant. Au début des années 2000, l’Europe se situait à des niveaux proches de ceux des Etats-Unis. En 2024, le PIB par habitant en parité de pouvoir d’achat atteint environ 75.000 dollars aux Etats-Unis, contre 55.000 dollars dans l’Union européenne. Cette divergence ne provient plus de la différence d’heures travaillées, restée globalement stable depuis vingt ans, mais d’un écart croissant d’efficacité productive.
Le coeur du problème européen réside donc dans l’insuffisance des gains de productivité, et plus précisément de la productivité globale des facteurs, qui dépend des incitations à l’innovation et à la prise de risque, du degré de concurrence et de la capacité à faire émerger de nouvelles entreprises tout en laissant disparaître les moins efficaces. Autrement dit, de la facilitation de la « destruction créatrice », au sens schumpétérien, formalisé notamment par Philippe Aghion.

Or l’Europe souffre d’un déficit chronique dans ces domaines. Depuis la fin des années 1990, la croissance de la productivité y est nettement plus faible qu’aux Etats-Unis, souvent proche de zéro dans la zone euro.

L’innovation y est davantage incrémentale que radicale, les marchés restent fragmentés, les effets d’échelle limités et les incitations à la prise de risque insuffisantes.

La faiblesse du capital-risque, en particulier lors du passage à l’échelle, combinée à des réglementations tatillonnes et à des fiscalités pénalisantes, conduit nombre de start-up européennes à se vendre précocement ou à se délocaliser, alimentant une fuite silencieuse de technologies et de talents.

Des handicaps structurels

À ces faiblesses s’ajoutent des handicaps structurels : dépendance énergétique, prix de l’énergie durablement plus élevés qu’aux Etats-Unis, dépendance critique aux terres rares, sous-investissement chronique dans la défense et les technologies clés.

L’illusion d’une « puissance normative » européenne, capable d’imposer des standards sans leadership industriel et technologique suffisant, se heurte à la réalité : les normes suivent le pouvoir de marché.

Les remèdes sont connus. Ils passent par une capacité à agir plus collectivement et plus rapidement. La gouvernance des institutions est ici en jeu. Par un approfondissement réel du marché unique, notamment dans le capital, l’énergie et le numérique. Par un allègement massif des barrières réglementaires intracommunautaires. Par une politique d’innovation plus ambitieuse et plus risquée.

Par une réallocation plus rapide des ressources vers les entreprises les plus productives, y compris une mobilité accrue sur les marchés du travail. Par un effort d’investissement massif sur une décennie, couvrant la transition climatique, la défense, l’énergie, les technologies clés. Par une adaptation adéquate et une augmentation de la qualité de la formation enfin.

Au fond, la question n’est pas économique mais politique. Sans une croissance plus forte et durable, c’est-à-dire sans les réformes qui s’imposent, ni le modèle européen ni notre capacité à peser sur l’ordre du monde ne pourront être préservés.

Olivier Klein est professeur d’économie à HEC.